dForce 创始人杨民道、贝宝金融创始人杨舟、MakerDAO 中国区负责人潘超等 6 位加密行业资深从业者分享他们眼中的 USDT。

原文标题：《USDT 是连接加密货币和传统金融两个平行宇宙的虫洞》
整理：秦晓峰

Odaily 星球日报全新辩论 AMA【唱唱反调】正式上线。首期活动主题为「USDT 到底靠不靠谱」，由 Odaily 星球日报创始人兼 CEO Mandy 主持，并邀请到六位嘉宾分成正反两队参与讨论。

其中，正方认为【USDT 不靠谱】，嘉宾团队是：dForce 创始人杨民道、MakerDAO 中国区负责人潘超、币安稳定币 BUSD 项目负责人 Helen 涂；

反方认为【USDT 没毛病】，嘉宾团队是：贝宝金融创始人兼 CEO 杨舟、RenrenBit 创始人赵东、Multicoin Capital 执行董事 Mable Jiang。

整场辩论持续了两个小时，双方辩手唇枪舌战，金句频出。我们也希望这次思想碰撞的火花能对读者有所启迪，更加深刻地理解行业变迁。

嘉宾金句：

• 杨民道：USDT 真正体现了加密货币的非许可、开放、草根和自由的抗争精神，也是最早连接加密货币和传统金融两个平行宇宙的虫洞。
• 杨舟：BTC 等数字货币的定价权跟支付交易载体无关，定价权在交易方的交易博弈。CME、Coinbase 等合规所在拿走 BTC 等数字货币的定价权，而不是 Tether。
• 潘超：未来的稳定币市场将三分天下。Dai 作为区块链原生的稳定币系统，以传统资产抵押品为体，以 USDT 的流动性为用，撬动连接全球货币市场的去中心化金融。
• 赵东：场内的交易套利是基础，贸易和跨境支付对于 USDT 是一个刚需。
• Mable Jiang：给 USDT 背书的是普罗大众，这种「去中心化」的背书才有效对冲了 Tether 基金会单点崩塌的风险。
• Helen 涂：币安可能是最不愿意看到 USDT 暴雷的平台，市场上有大量 USDT 存在币安交易所钱包地址。

以下为社群辩论实录，由 Odaily 星球日报整理：

灵魂拷问

Mandy 问反方：增发了这么多 USDT，到底都去哪了，谁在使用它？

杨舟：USDT 的增发主要来源于资金的套利需求。一旦 USDT 在市场上有溢价（兑美元），就会有源源不断的入金 1:1 兑换 USDT 进行套利，可以选择卖成美元再套利，可以选择买入 BTC，在 USDT 溢价的时候都可以操作。

目前主要使用 USDT 的人还是交易群体和套利资金，当然也有部分出圈的需求，但是核心需求还是币圈的交易。

Mable Jiang：刚才杨舟老师说的这种套利主要集中在大户，因为很多散户或者圈外人不一定有海外账户。

但我们也可以看到，跨境支付以及国际贸易回款这种需求，在 3.12 期间的优势非常明显。对于使用者而言，哪怕 USDT 作为稳定币并不是 100% 稳定，但是波动率相比于同样流动性强的 BTC 是低很多的。大家为了出入金方便、匿名，是愿意承受一些溢价和波动的。

赵东：交易以及套利行为是 USDT 以及各种稳定币存在的基础。另外，USDT 在跨境支付和贸易方面的需求增量是非常大的。我的一个朋友之前去莫斯科就发现，那里有大量的人使用 USDT 与华人进行贸易。因为俄罗斯的美元账户交易，受到极大的限制。他们做了调查后发现，莫斯科一个非常大的华人市场，每天对于 USDT 的需求量大概在一亿美元左右。

总结一下：场内的交易套利是基础，贸易和跨境支付对于 USDT 是一个刚需。

Mandy 问反方：刚才几位嘉宾都聊到，USDT 312 暴跌后高溢价的情况，不久前则是负溢价，如今又逐渐回升了，现在大概是 7.13，原因是什么呢？

赵东：近期 USDT 增发以及溢价变化，我觉得跟美联储放水、美元回流有非常大的关系。

美联储资产负债表在短短两个月间，就增发了三万亿美元，美联储只要扩表就相当于印了基础货币，再加上资本市场的杠杆后，这个货币量可以扩大数十倍。

由于疫情和经济危机，美联储降息，资本需要寻找更高回报的资产。美元回流，一部分资金会流向比特币。一月份我去美国 40 多家公司拜访时，就发现已经有相当一部分的金融机构开始配置比特币。

这也导致 BTC/USD 先涨，USDT 与 USD 之间存在正溢价，套利盘进入购买 USDT，于是 USDT 增发。

所以，实际上是美元资产购买导致比特币导致美元盘子先涨，然后资金流入 Tether 进行增发。我们跟 Tether 沟通比较多，也验证了这一点。另外，在美国一些大的 OTC，可能每天他们购买 USDT 就能达到一两千万美元，甚至更多。

最后补充一点，资本流出的表现：USDT 对人民币正溢价， USDT 对 USD 负溢价。资本流入：USDT 对 USD 正溢价， USDT 对人民币负溢价。现实中是各个因素互相叠加表现出来的。

杨舟：一般来说，境内的 USDT 溢价和折价和境内 BTC 溢价折价有关，刚刚 Mandy 提到的是 USDT 对于人民币的溢价，那么说明今天 BTC 的境内开始有溢价了，说明今天中国人开始买入 BTC。

Mable Jiang：312 的溢价跟传统市场是有很大的联动关系。当时全球资产跳水，不少北上资金是想将钱撤出国内市场去救火的，然而香港那边的很多机构当时因为疫情停摆，进一步造成流动性枯竭。在这个时候，仍然保持渠道的 USDT 成为了炙手可热的流动性通道，因此产生溢价。当你通道多了，自然对 USDT 通道的需求少了很多。另外正像东叔说的那样，撤出的美元有一部分回流，综合产生的结果。

Mandy 问正方：各位嘉宾觉得 USDT 如今面临的最大问题和风险是什么？

杨民道：USDT 面临最大的问题是透明度差和合规、监管的问题。

如果不是因为美国的执法机构调查，大家就不会知道上次 Bitfinex 因为 8.5 亿美金被冻结，动用了 7 亿美金 USDT 的储备资产（内部关联公司拆借），导致 USDT 的储备金率从 100% 下降到 75%。由于不透明的运作，这次事件之后，是否还有更多的资金挪用，这个我们是不知道的。

第二个风险是美国司法部和 NYAG （纽约州总检察长）的调查，可能会让 USDT 的运营方需要承担高额的罚款甚至破产。DoJ （美国司法部）和 NYAG 是出了名的金融机构屠夫，在金融危机后大概罚了银行和金融机构 1000 亿美金。NYAG 的前大 Boss 就是靠金融危机罚款，当上纽约州的州长。

如果 USDT 的发行方被落罪，无论是刑事还是民事，都可能面临高额罚款，这部分罚款也有可能会涉及 USDT 的储备。

所以，不足额储备及无法实现 100% 承兑，是持有 USDT 的用户最大的风险。如果出现系统性挤兑，USDT 可能会大幅度脱锚，持有的用户就会面临损失。

第三个风险是中国监管的清理。大家都知道 USDT 实际上是美金在中国市场的自由市场定价的产物，这个「自由」能维持多长时间，也是有很大不确定性的。

Helen：一是 USDT 是否能维持价格稳定，方法是否靠谱？

由于 USDT 没有公布审计数据，我们无法得知 USDT 资金托管机构中的储备金的构成，USDT 是美元稳定币，但是否储备金全部是美元？有无可能机构为维持价格稳定已经纳入的数字货币做储备金？比例如何？控制的算法如何？

储备金状况未公开，一方面存在无法赎回的风险，如果一个稳定币无法保障赎回通常，那么很快就会死掉，我们最近在研究 GUSD 的案例，大家有兴趣我们可以后续再聊。另一方面，无法保障价格的稳定。

二是机构等用 USDT 做了很多基础算法和定价设计，若 USDT 价格不稳定，或者出现暴雷，会带来一定机构系统层面的风险。

潘超：USDT 是一种流动性很好的资产，最大的产品问题在于品牌形象，最大的尾部风险在于监管政策。

对于 MakerDAO 而言，Dai 是一种无偏见的货币。任何一种稳定币的兴起对 Maker 都是好事，理论上都可以纳入 Dai 的抵押品类型。我们在衡量一种资产是否可作为抵押品综合考虑流动性、波动率、监管风险和技术风险，而非政治因素。

我们希望有更多的稳定币出现，一方面出于去中心化的考虑，另一方面是风险可以分散化。举个例子，最近大量以太坊网络上的比特币存入了 Maker 系统用来生成 Dai，这不管对 MakerDAO 还是整个 DeFi 生态而言自然是一件好事，不过我们更希望看到的是有更多以太坊网络比特币的出现，无论是通过中心化托管还是去中心化的方式发行，降低单点风险。

杨舟：本质上来说，USDT 最大的风险是挤兑风险，但是大家是不会去 Tether 提现的，因为多数持有人没有美元账户，另外如果机构要变现的话不如走大的场外交易，变现速度是立即而不用排队。

所以我认为本质上 USDT 是没有风险的。但是目前 USDT 有被欧美机构做空的风险，就是让欧美监管机构下手，然后逼迫持有 USDT 的人买入 BTC 来推高 BTC 价格。

Mandy 问正方：听说不久前亚洲的投资者开始抛售手上的 USDT，买入 BTC 或者 ETH 等其他主流资产，以规避风险，你们有听到类似声音吗，是这样吗？

潘超：没有听到，短期挤兑风险不大。

Helen：币安可能是最不愿意看到 USDT 暴雷的平台，市场上有大量 USDT 存在币安交易所钱包地址，有数据说是 USDT 流通量的 70%（未经核实）。我相信占比确实比较大，所以作为交易所我们随时在关注。

从币安稳定币的使用来看，BUSD 和其他合规稳定币持有量逐步上升，BUSD 持有用户数量已经超过 13 万（发行 10 个亿，市值 2 亿美金）。数据上看，交易所确实有很多用户（机构和大户偏多）逐步将 BUSD 和其他稳定币纳入其稳定币使用配置中，虽 USDT 目前占稳定币市场主要份额，但用户的选择是逐步分散，鸡蛋不放同一个篮子里。

民道：合规型稳定币，比如 USDC、PAX、TUSD 都有非常通畅的铸币、销币通道，如果从香港发起法币汇款，大概 6 个小时左右就能完成铸币。相反，USDT 没有透明和公开的法币铸币、销币通道，因此在每次市场波动的时候，都会出现大幅波动。

USDT 现在看没有被挤兑，但是风险是存在的。关键是 USDT 发行方，又不给我我们加鸡蛋，反正也是锚定美金，持有合规稳定币，睡个安稳觉不更好吗。

杨舟：最近有传闻有机构想搞事情，形成 USDT 恐慌风险，那么会形成恐慌踩踏，如 2018 年 10 月的 USDT 暴跌事件。但是，更多是恐慌羊群效应，而不是真正的 USDT 风险。

赵东：我认为 USDT 目前不存在挤兑风险。我了解的情况是，目前 USDT 的储备金的比例应该在 90% 以上。目前缺少的这部分可能就是他借给 Bitfinex 的 6 亿美元，后来已经归还了一亿美元，资金缺口实际上应该是 5 亿美元左右。相较于今天 USDT 发行的总量 90 亿美元来说，这个缺口比例应该是非常低的，所以不存在很严重的挤兑问题。除非大量挤兑到只剩十亿、二十亿美元储备的时候，才会出现挤兑问题。

另外，我觉得主要的风险还是政策方面，比如美国政府如果要打击 USDT，的确会是很大的问题。

说实话，相比 USDT，我倒是更关心交易所的 BTC 挤兑风险，因为交易所挪用客户的资产是个人尽皆知的秘密。

针锋相对

Helen VS Mable

Mable 问 Helen：主流交易所纷纷以信用背书，发行自己的稳定币，基于自己的生态都能有一定的量，但怎么突破局限，让其它交易所和不同场景使用呢？未来交易所会不会为了推广自己的稳定币而逐渐弱化甚至取消 USDT 的使用？

Helen：稳定币功能比较同质化，USDT 有先发优势，说到底是背后渠道，使用场景，产品功能的竞争。我们认为交易所背景支撑并且严格合规的稳定币最有机会在当前阶段的竞争中胜出。USDT 已经一骑绝尘了，其他稳定币在今年的增长表现也很突出，我们会做好自己的渠道和产品，在合规的优势上做大，争取抢占市场份额。我们也不会强行把 USDT 交易对全部一夜之间换成自己的稳定币，用户也不乐意，用户至上。

Helen 问 Mable：USDT 一直存在严重信任问题，背后存款准备金的透明度也一直遭到外界质疑，可以说现在给 USDT 背书的已经不是美元了，而是手里握着大把 USDT，却对 Tether 没有任何制约能力的用户，这种情况下，Tether 的作恶成本就会变得很低，一旦 Tether 发生暴雷事件，倒霉的将是手持大量 USDT 的用户。你觉得 USDT 该如何消除自己的信任风险？

Mable：我想说的是 USDT 正因为给它背书的是普罗大众，这种「去中心化」的背书才有效对冲了 Tether 基金会单点崩塌的风险。作为 USDT 发行方的 Tethe 单点风险依旧存在，但是一旦 USDT 进入市场，它的风险就被持有者分摊了。

经过这些年的渗透，可以说 USDT 是在人民群众里，把 USDT:USD 从不一定是 1:1 真正变成了 1:1。甚至在流动性枯竭的时候，因为它渠道的渗透带来的流动性红利产生溢价。

这几次事件以后，看起来除非美元体系本身崩塌，否则 USDT 作为一个渠道渗透比任何一个别的稳定币更为细密的流动性通道，它倒塌的难度是比较大的。简而言之，为 USDT 背书的是不是 1:1 的 USD 已经不那么重要。

潘超 VS 赵东

潘超问赵东：从发行量来看，USDT 占据最大的市场份额毋庸置疑。但从用途来看，USDT 的使用场景几乎都在交易所，在传统支付领域的接受度却相形失色，大多数加密货币银行卡并不接受 USDT，相反更青睐去中心化或者合规的稳定币。」灰色市场的王者「是一种勋章，却也是一个刺青，Tether 是否有办法解决被人诟病的品牌问题？

赵东：USDT 诞生的初衷是为了解决法币出入不畅的问题，并不是像微信、支付宝这样日常的小额支付。但在实际使用的过程中，大家发现，它更适合用于跨境转账以及跨境贸易。

当然，不可否认，目前也有一些灰产使用 USDT，但我们不能因为这个问题来诟病它。因为洗钱在传统金融中都避免不了，美国每年都要因为各大银行洗钱，罚银行很多很多的钱。实际上，Tether 也配合警方一直在打击犯罪活动。

另外，很多人一直在提合规稳定币。在美国这样的合规市场，所谓的合规稳定币出现的必要性是值得怀疑的。普通美国用户在 Coinbase、Gemini 这些合规的交易所中，法币出入金渠道是非常通畅的，根本都用不着合规稳定币。

相反，恰恰是另一些美国金融机构在用稳定币。当他们要去访问火币、OKEx 这些非美国的合规交易所，要在不同的市场进行套利，他们不得不使用 USDT，尽管他们认为 USDT 的合规性啊，可能不像美国其他几个合规稳定币这么好。

赵东问潘超：2018 年之后，以合规优势进入市场的稳定币们不断增加，但 USDT 在稳定币市场依旧长期维持着 70% 以上的市场份额，这段时间更是上升到 85%，其实这时间也不短了，但其他稳定币就是撼动不了 USDT 的市场地位，你觉得他们还能追上来？怎么追上来？

潘超：我一直认为 USDT 会在很长一段时间存在并处于领先。

其实，早在 2018 年初监管型稳定币刚兴起的时候，我提出过：「大多数人错误误解了 USDT，其「神秘」存在有其道理，取代 USDT 是非常困难的事情。」

USDT 的先发优势和网络效应是很明显的，透明性不是 USDT 的劣势，一定程度上可以增加流动性。当然，尾部风险不可忽视。

稳定货币市场处于次优均衡：人们都意识到 USDT 可能不是最好的选择，但是个人没有激励去尝试其他的稳定币。因此，即使在机制变得更加优秀，想在同一赛道挑战或者取代 USDT，难度非常大。赋予市场参与者新的回报，创造另一个的均衡局面是更加理性（或许唯一）的突破点，这要求既与 USDT 有根本上的差别（高于品牌层面）。

这也是为什么我一直没有将 USDT 视作 Dai 的竞争对手，从某种意义上而言，USDT 可以作为 Dai 流动性的桥梁。Dai 并没有直接和 USDT 争夺传统交易所的市场，现在我们也看到围绕 Dai 的去中心化天性建立起来了 DeFi 市场，与传统金融互通有无。

未来的稳定币市场我认为会三分天下。以 USDC、PAX(衍生 BUSD 和 HUSD) 为首的监管友好型稳定币会占据出入金和支付市场，USDT 在很长一段时间都将仍然是交易所的默认选择和」灰色市场「的王者，而 Dai 作为区块链原生的稳定币系统，以传统资产抵押品为体，以 USDT 的流动性为用，撬动连接全球货币市场的去中心化金融。

杨民道 VS 杨舟

民道问杨舟：BTC 是有限的，USDT 的增发确是无限且监管模糊的，长此以往，其它数字货币的定价权是不是会被 Tether 掌握？

杨舟：USDT 只是一种支付交易载体，增发在目前主要由套利资金推动，而其风险刚刚说了并不在于挤兑风险，而是在于监管风险，而且监管风险来自于利益相关方的推动。BTC 等数字货币的定价权跟支付交易载体无关，定价权在交易方的交易博弈，我们注意到现在 CME、Coinbase 等合规所在拿走 BTC 等数字货币的定价权而不是 Tether。

当然，Tether 确实比较了解资金的流动，但是他们的利益更多的在于其他方面。而不在于单边做多的利益（相对来说小很多），所以我觉得动机应该较小。

杨舟问民道：币圈应用只是一方面，美元之外的大部分货币对美汇率创作了近十年的新低，这个时候在汇率管制国家，大家获取美元的唯一途径就是 USDT，不用 USDT 的话用什么？

民道：现在稳定币的选择还是比较多的。对用户来说，持有 USDT 的人，需要问一个问题，美元稳定币无论是 USDT，还是 USDC、HUSD、BUSD 或者 USDK，其实最终关键的是和美元锚定，而且不要有下行风险或者暴雷风险。

其实刚刚东叔说的，美国人没有使用合规稳定币的必要性。从应用场景上看，确实是这样。合规稳定币在欧美，很多是满足合规需求的交易柜台、资管公司、crypto fund，因为合规原因必须持有。

另外，从数据上看，无论是 USDC 还是 PAX，实际上现在最大的增长的用户群来自亚洲，而非美国，其中很多高净值人群考虑到合规和政策风险而转向使用合规稳定币。即便 USDT 的暴雷风险只有 5%，但是你持有 USDT 并没有获得这个风险溢价，也不给你多发利息，没必要承担这个风险。

虽然是站在正方的立场，但是，我不得不承认，USDT 是自比特币和以太坊以来，最成功的一个区块链落地应用，也是最成功的 DeFi 应用（没有之一）。它真正体现了加密货币的非许可、开放、草根和自由的抗争精神，也是最早连接加密货币和传统金融两个平行宇宙的虫洞。

无论最终成功或失败，在加密货币历史上都会留下浓重的一笔。

吃瓜围观

Q1：USDT 会不会遭遇算力攻击？

民道：算力攻击其实对稳定币没太多影响，就算是以太坊停止运作，影响也不大。毕竟只是一个记账工具，银行的储备还在。

Q2：哪些方式能比较安全地对冲单一稳定币的风险？

杨舟：买 BTC。

Q3：BTC/USD 涨，USDT 正溢价，这段啥时候出现过呢（排除 BTC 暴跌那几天）？

杨舟：3-4 月，一直兑美元正溢价。

Q4：其他去中心化的稳定币，能解决中国用户出入金难题吗？

民道：去中心化稳定币在发行端卡不住，都在链上。Tether 虽然离岸注册，毕竟很多团队、运营实体在香港。只要发行端卡不住，出入金和场外交易就都好办。

最后附赠一首币圈版《鹊桥仙》：

BTC 弄巧，USDT 传恨，银汉迢迢暗度。金风玉露一相逢，便胜却人间无数。

CeFi 似水，DeFi 如梦，忍顾虫洞归路。两情若是久长时，又岂在朝朝暮暮。