去中心化金融（DeFi）热潮涌动，关于「老韭菜」和「新韭菜」的调侃不绝于耳，市场上流行一种说法： 中国的投资机构整体错过了这轮 DeFi 爆发的投资机遇。

真的是这样？

我们不这样认为。 相比西方投资机构，亚洲的投资机构在 DeFi 领域还未形成气候，但是，这并不意味着加密货币领域的亚洲投资人缺乏勇气和探索精神、并不意味着没有实践者。 例如，区块链风险投资机构 IOSG Ventures 在去中心化金融项目的投资方面已有不少尝试。

在链闻发表了一系列「寻找 DeFi 弄潮儿」的报道之后，我们特别邀请 IOSG Ventures 这家在中国市场活跃的风险投资机构撰文，分享其在 DeFi 领域的投资经历和经验，以及在该领域的投资策略。 中西对比，帮助读者更好理清新的 DeFi 热潮中的机会和投资思路。

IOSG Ventures 最早成立于 2017 年，是一家以研究和社区驱动的加密创业投资基金，团队分布在中国、美国、新加坡和德国，专注于 DeFi、Web3.0、跨链产业和 ETH2.0 等生态。 IOSG Ventures 的创始合伙人 Jocy Lin 曾就职于申万宏源证券和澳银资本。 最近，公链项目 Zilliqa 前联合创始人兼 CEO Xinshu Dong 正式加盟该机构，担任合伙人。

撰文： Jocy Lin 与 Xinshu Dong ，分别为 IOSG Ventures 创始合伙人和合伙人

在讨论如何在去中心化金融这个全新领域进行投资之前，我们打算先简单讲讲「时光机投资法则」。

不同国家和行业之间的发展虽不平衡， 发展逻辑 却类似。那些在发达市场发生过的情况，在比较落后的市场将会再发生一遍——这就是软银创始人 孙正义 的「时光机理论」。在日本、中国这些国家发展尚不成熟之时，先在如美国这样比较发达的市场开展业务，然后等时机成熟后再杀回日本，进军中国、印度，就仿佛坐上了时光机，回到几年前的美国。

在发展超过 10 年的加密货币市场，「时光机投资法则」也依然适用。我们一直相信，通过对成功的区块链生态环境和细分市场进行持续性地跟踪与研究，并在具备相似土壤的赛道中进行再创新，这使得投资机构穿越不同的市场周期，进而发现独角兽成为可能。

这也是我们践行的投资法则：在相似的行业进行 研究和再创新 ，在不同的市场周期演变过程去预测 下一个独角兽 。

当前的区块链世界以 技术 为核心，西方涌现了大量卓越的开发者、底层协议和应用；正如中国在移动互联网时代完成的弯道超车一样，我们坚信凭借广阔的市场空间、众多优秀的开发者和创业者，东方市场将后发先至。

但是，我们必须正视东、西方存在的鸿沟。由于存在文化隔阂，东、西方市场始终存在鸿沟，所以，从我们成立第一天起，就希望 融合东、西方 两个市场的优秀方法论，与全世界最优秀的创业者一起成长，创造出推动整个行业向前发展的卓越产品。

在过去半年， DeFi 取得了令人惊叹的爆炸式增长，我们认为加密网络中的 开放式金融堆栈的中间件 充当了维度底层网络安全的原生代币和顶层用户应用界面的价值流转且为整个生态带来增值的重要作用。其中 稳定币协议 和 去中心化交易所 扮演着去中心化价值传输的角色，在这基础之上，才有各种各样的金融原语 （Primitive） 。

正因为此，IOSG 在 2017 年 成为了以太坊生态首个 DeFi 应用 MakerDAO 的早期投资者，我们认为 MakerDAO 之于开放式金融领域的作用，不亚于二战后美元在全球金融货币体系的「 基础货币地位 」。目前 DAI 已经成为了整个开放式金融领域内最核心的价值流转单位之一。

我们将时光机理论到 DeFi 领域 : 以太坊及其生态应用蓬勃生长之后，对以太坊及其上层应用的分叉将会出现，正因为此，我们密切关注跨链、新一代公链选手及相关生态应用。这样，我们发现了 Kava 这个基于 Cosmos 生态 的 DeFi 项目。

IOSG 与 Kava 的缘分源于 Cosmos 社区，作为 Cosmos 的 创世节点 ，IOSG 密切关注整个 IBC 的发展和生态投资机会时，惊喜的发现了 Kava 在跨链生态的巨大潜力。乘坐「时光机」，IOSG 在 2019 年发现了正在萌芽生长的 Kava，仿佛是 2017 年的 MakerDAO。

作为 Kava 的早期天使投资人，我们为 Kava 提供了多种资源上的支撑，帮助他们成为 Binance Launchpad 第 10 期项目。目前，Kava 已实现 BNB 的债仓抵押合作，锁仓 BNB 价值近 3500 万美元， 稳定币 USDx 铸造量逼近 1600 万美元。未来，Kava 将陆续引入其他主流资产实现跨链抵押，如 ATOM、BTC 和 XRP 等。Kava 开启了 CeFi 和 DeFi 的融合尝试，IOSG 也在该项目上的投资收益也 超过了 10 倍 。

进入 2019 年，IOSG 进一步深挖研究 DeFi 生态价值，并进行行业研究梳理，尽管当时行业冷清，但 IOSG 在一年时间内密切接触了 超过 50 个 DeFi 初创团队 ，哪怕是在 2020 年 3 月 12 号加密货币行业遭受「 黑天鹅事件 」严重冲击的极端行情下，我们发现海外每周仍然有 3～5 个新的 DeFi 创业项目涌现。

这些新项目的出现让我们非常兴奋。与众多 DeFi 初创团队的深入沟通，让我们坚信 DeFi 是区块链领域内 最有增长潜力 的细分赛道：相比较其他赛道，DeFi 协议的前期开发成本较低，一旦开发完成即可自动化地供全球用户使用，通过模块化和无需信任的 DeFi 协议，去中心化的价值传递得以实现。

如果将时光机法则用来对比开放式金融与传统金融产业，我们也可以看到传统金融行业的庞杂的细分领域也都一一在 开放式金融产业 出现。在过去的一年，我们投资了类似于 DEX 聚合交易产品 1inch 、衍生品合成资产平台 Synthetix 、去中心化金融合约平台 UMA ，比特币转接桥 tBTC 、社交交易跟单平台 dHedge 、DeFi 协议自动化清算机器人 Gelato 。同时，从机构角度讲，我们看到西方如 Framework Ventures 、 Paradigm 这样优秀的机构在不断涌现，不管行业牛熊，都在默默耕耘推动行业向前发展，这也让我们对 DeFi 的发展充满信心。

如何布局 DeFi 生态？

我们整体遵循着从底层基础设施到中间层协议、再到最顶层的聚合器和流量入口的逻辑；下一步，我们会重点布局 智能合约审计 、 形式化验证 的赛道。

在过去的 20 年中， 金融创新平民化 进程仍然缓慢， DeFi 在低门槛成本、无需许可和监管方面的优势开始显现，涌现出许多创新协议，传统金融发展演变了上百年的行业理论，瞬间在加密货币世界里随着基础设施和协议层的丰富开始被实践。

在时光机投资法则里，传统金融的基础设施完善且坚固，我们看到了 DeFi 协议的演变纵向从基础货币 Dai 的出现到 中间件协议捕获价值 ，再到用户入口去输出价值；同时在 DeFi 行业发展历程中从借贷协议开始，到合成资产协议，再到衍生品杠杆协议，预测市场协议和保险协议，这个演变历程和传统金融的 衍生品创新 非常相似，传统金融系统的构建需要一系列基础工具如：杠杆，保证金，记账单位 ，交易基础设施，贷款和发行的基础设施等。

通过时光机法则想象未来 DeFi 领域的创新将迎来 积木式融合创新 ，同时随着传播的边际成本降低也会出现 DeFi 聚合效应及网络效应，也帮助我们能提前布局更具发展前景的优质 DeFi 项目。

在去中心化的世界中，我们看到 DeFi 协议是 横向流动积木创新 ，代币是纵向价值流动，从基础设施下游往中间协议到达用户使用入口。

在过去两年半的时间里，我们在 DeFi 上的布局整体遵循着从 底层基础设施 （如：发行稳定币 DAI 的 MakerDao） 到中 间层协议 （如：合成资产协议 UMA、Synthetix） 再到最顶层的 聚合器 、流量入口 （如：1inch、dhedge） 。

伴随着 2020 年下半年开始兴起的 DeFi「 流动性挖矿 」热潮，DeFi 的整体市值以及锁仓市值都出现了爆炸式的增长，但是我们认为在 DeFi 市场火热、整体蛋糕变大的情况下其实背后的 智能合约被攻击的风险 却在日益增高，下一步布局的重点，我们会更着重关心智能合约审计、形式化验证的赛道。

IOSG DeFi 投资地图

IOSG Ventures 总共有两个部门来影响任何一个项目的投资决策： 投资委员会 （Investment Committee） 和 风控委员会 （Risk Committee） ，投资委员会的项目经理负责推进项目，风控委员会的同事扮演 白帽项目 是否有不可控的风险。这样的方式让我们在挑选项目和完成投资决策变得更加公平和民主，同时非常高效率。

VC 投资非常依赖 风险控制 和 创新激励 相互做平衡，面向加密网络这个前沿领域，机构在做好风险控制的同时也应该适当鼓励创新。同时，在加密网络领域投资机构的角色在未来将变得更加平民化。

换句话说，机构投资者除非能比社区贡献更多价值，要不然很难拿到早期的好项目，这也是 IOSG 为什么在早期加入去中心开发者组织 MetaCartel 和 以太坊企业联盟 的原因。在和创业者一起创业的过程中，能够更深刻理解行业。

基于以上的投资逻辑和决策方法，我们在 DeFi 领域进行了自己的布局：

• 稳定币项目—— MakerDAO
• DeFi 流动性协议—— Kyber Network
• 合成资产协议—— Synthetix
• 去中心化交易聚合器—— 1inch
• 金融合约平台—— UMA
• 去中心化交易所—— DDEX
• 基于 Cosmos 的抵押借贷平台—— Kava
• 基于 Synthetix 的资产管理协议—— dHedge
• 比特币跨链解决方案—— tBTC

1inch

流动性不足且分散、交易价格滑点高一直是去中心化交易中的主要问题。为了解决这个问题，1inch 团队开发的「 聚合器协议 」将交易者的单笔订单拆开，分配到多个交易所寻找最佳交易路径组合，为交易者提供了更好的价格，极大程度上地降低了使用门槛。

从技术来看，1inch 的 动态多路径交易算法 会权衡在每个 DEX 上最佳代币交易价格、数量以及 gas fee 成本。同时，1Inch 也使用 Gas Token 的技术开发出 Chi Token 降低交易摩擦成本，这些都保证了他们能够提供最佳的交易价格。

我们认为这将提升整个 Open Finance 生态系统的用户体验，DEX 聚合器协议可以将所有 DEX 的 流动性聚合 起来，也能够间接为 DEX 捕获更多流动性，同时推动不同 DEX 进行正向竞争，这对整个 DeFi 生态是有益的。同时，由于 1inch 聚合器仅合并来自 DEX 的数据，因此交易者仍然可以享受 DEX 交易的匿名性。

tBTC

当前比特币的市值为 170B，以太坊 19B，而 DeFi 只有 653M 。我们认为，将市值第一的 BTC 引入 DeFi 生态，将为后者创造出更大的市场规模和更好的流动性。

tBTC 是完全由比特币背书的 ERC-20 Token，与比特币的价格挂钩。它帮助比特币持有者进入以太坊区块链，并访问去中心化金融 （DeFi） 生态系统。tBTC 是一个开源项目，得到了 Keep 、 Summa 和 Cross-Chain Group 等组织的支持。

我们认为，Keep Network 采用 多方安全计算 技术，创建链下隐私数据容器， 来为公链 （主要是智能合约） 提供隐私交易、传输、计算和存储。它可以让智能合约使用和管理数据，并无需将数据透露给区块链，保证了隐私性，Keep Network 在相似去中心化解决方案中表现突出。

Synthetix

Synthetix 是一种 合成资产发行平台 ，是一种抵押品，还是一个交易所。它允许用户发行一系列合成资产。与 Maker 类似，用户通过锁定抵押品资产来创造合成资产，并且在赎回抵押品时需要支付利息。此外，用户可以通过预言机完成合成资产间的 「交易」。

我们认为，区块链资产市场将以传统金融市场类似的方式发展，对于投资机构和散户而言，都需要 更加复杂的金融工具 ，特别是合成资产。合成资产对于 DeFi 生态系统多种类型的参与者都很有意义，有如下四个主要原因：

扩展资产

目前 DeFi 所面临的最大挑战之一就是如何以一种去信任的方式将现实世界的 资产上链 。法定货币就是一个很好的例子。虽然可以像 Tether 一样在链上创建一种法币背书的稳定币，但还有另一种方法：通过直接获取对美元的合成资产价格，在无需将实际资产交由一个中心化交易对手持有的情况下，达到相同的效果。对于大多数用户而言，该解决方案 门槛极低 。合成资产为在链上交易真实世界中的资产提供了一种可行机制。

提升流动性

DeFi 领域目前最主要的问题是缺乏流动性。 做市商 能够很大程度地影响长尾和已发布区块链资产的流动性，但用于风险管理的金融工具又很有限。更笼统地讲，合成资产及其衍生品可以通过对冲组合与保护利润来扩大其业务规模。

扩展技术

DeFi 面临的另一个问题是当前智能合约平台的技术限制。目前还没有解决跨链通信问题，这就使得很多资产都不能进入去中心化交易所。但合成资产出现后， 交易参与方 直接跳过了该障碍。

扩大用户

虽然传统合成资产仅对大型且经验丰富的投资者开放，但在像以太坊这样的无准入门槛的智能合约平台上，普通投资者也可以通过合成资产获利。合成资产通过增加风险管理工具集，让更传统的投资经理和普通用户能够进入 DeFi 领域。

我们认为这是顺应金融行业的演变而产生的趋势，从传统的垄断金融模式 （Traditional Finance） ，到行业主流玩家推动的金融科技创新 （Fintech） ，再到 由社区主导 的开放式金融 （Open Finance） ，整个世界对于金融的普惠性的需求愈发强烈，每一次变革都将更多人纳入到金融体系并从而享受更多福祉。DeFi 的 可编程性 与 互操作性 ，能够使用户在不暴露个人信息或资金托管的前提下，方便快捷的进行金融活动。这背后的驱动力也是在 Web 3.0 时代 ，人们对一个开放，透明和无需许可的金融体系的需求。

IOSG 在 DeFi 方面的 投资重点 主要包括：

1. 增强用户端体验 UI/UX 的 上层应用型产品 ，横跨不同协议的中间层第三方工具或真正减少中间摩擦的高度去中心化协议 （MakerDAO、tBTC） 。
2. 在 合成再生资产 领域，通过锁定原生资产创造更好的资产价值的衍生品经济设计项目，以及具备较好流动性和适当的风险收益比的创新衍生品平台 （Synthetix、UMA、dHedge） 。
3. 优化资金使用率 的借贷协议，在 DeFi 创造传统衍生品模型的协议产品，不同协议之间的可组合再创造产品 （Kava） ；由去中心化交易所作为工具辅助，间接提升交易速度和交易效率的基础设施协议平台 （1inch、Kyber、DDEX） 。
4. DeFi 协议 安全守护者 ，协议代码第三方审计，用户资产安全托管方案，更完备的着重用户隐私资产安全的基础设施将会逐渐凸显重要性。

同时，我们认为未来在 DeFi 和区块链领域将出现以下 几大趋势 ：

1. 去中心化治理和创新 成为价值核心：流动性挖矿成为了协议向核心用户分发代币的创新激励机制，类似 Aave 的「 闪电贷 」和「 信用贷 」等产品创新正在涌现；随着 DeFi 协议的发展，产生了越来越多具备治理价值的内核，去中心化治理的重要性将逐渐凸显。
2. 由 DeFi 驱动更多 去中心化实验 ：由于其金融属性，DeFi 成为去中心化实践中发展非常迅猛的一个方向，它也将作为前哨，为整个去中心化 Web 3.0 生态打入一剂强心针，引领更多应用场景的探索和实验；
3. CeFi 与 DeFi 的边界扩展：在可用性和功能性方面，DeFi 正在迅速逼近原有 CeFi 在相关方面具有的优势，产生越来越多的直接竞争；两者的比较、竞争和互补格局将重新洗牌；DeFi 比重会越来越大，而 CeFi 很可能逐步往支付、入金和融合现有金融体系等方面突破；
4. 可能面对的 监管和合规 挑战：DeFi 的兴起也给监管和合规带来新的挑战，而面对这些新场景。未来可能出现的全新监管政策和框架也将影响 DeFi 的发展方向；在这个时间窗口，正是 DeFi 等方向迅速试错，找到各自的产品市场匹配度的黄金时期。

DeFi 是 Web 3.0 生态重要的板块

尽管 DeFi 很热，但是在我们看来，去中心化金融仅仅是波澜壮阔的 Web 3.0 世界 的一个板块。DeFi 是驱动区块链应用更快速迭代的重要推手，从更大的视角来看，从产业出发，基础设施是未来最重要的闭环。DeFi 应用的普及，将促使底层基础设施进一步发展，要求将越来越 复杂和多样化 ，包括低费用和高性能的交易处理、支撑网络效应迅猛发展的可扩展性、以及用户主导的数据经济。

这才是我们真正关注的更广阔的世界。

从 2017 年开始，IOSG 陆续布局 Layer 1 赛道，包括布局分片赛道 OpenWeb 领袖项目 Near Protocol 、跨协议平台 Polkadot 和 Cosmos 、国内 PoW 项目 Conflux 和 Nervos 、物联网平台 IoTeX 、SEC 首个合规平台 BlockStack 等等。

在行业最为艰难的 2019 年初，整个行业从业者的情绪到达一个冰点，我们仍然看到像 illia 一龙这样充满领导力和 开源精神 的创业者，在当时我们作为他们第一家接触的中国背景的加密基金参与了他们的早期融资，作为他们的支持者帮助他们开拓中国及亚洲市场。

回顾区块链过去的 10 年周期，分布式系统、密码学、智能合约以及各种开源的技术正前所未有的渗透进入大众的生活，行业经历了新技术经济范式转移下的爆发期、狂热期甚至到产业泡沫过大最终破裂的状况。我们始终认为：Web 3.0 最终的应用形态一定会 完全颠覆 Web 2.0 的产品主导用户的逻辑，转变为 以用户为中心 的开源产品形态。在 Web 3.0 时代，用户将对自己的身份和数据拥有更多控制权，用户将和区块链世界的「BAT」们 共享数据画像权 。尽管要完全颠覆 Web 2.0 的格局我们仍然面临着互联网巨头们的护城河——超强的网络效应、流畅的用户体验、高昂的产品替换成本，短期之内不会被颠覆，但用户对身份和数据控制的权利追求星星之火终将燎原。

在对区块链产业脉络有着宏观把握的基础上，IOSG 始终追求以技术、商业模式创新驱动的投资逻辑。如果说 Web 3.0 技术堆栈构成了区块链项目的整体骨架，那代币则是带动整个生态运转的血与肉， Token Economy 的商业模式也孕育而生，区块链技术和 Token 经济激励的商业模式极大改变了传统商业社会的价值分配制度，促进用户在应用内 贡献内容与数据 。

目前， 以太坊生态 是支撑 Web 3.0 发展前景最核心的基础设施，而 IOSG 也积极参与以太坊 2.0 节点的测试和试运行。同时，IOSG 是 Polkadot 和 Near 等公链项目在亚洲的最核心投资人之一，同时也积极投资参与 Avalanche 等新兴底层协议。另一方面，通过安全、高效的 Layer 2 方案，不同场景的 Web 3.0 应用会在 Layer 1 资源有限的情况下有更多交易、通讯、激励机制的部署选择。

从胖协议，瘦应用投资理论开始，我们相信随着整个 DeFi 开放式金融的崛起，中间件协议和 DeFi 应用将涌现，并迎来 底层基础设施 和 上层创新应用 协同高速发展的窗口期机会。

展望未来

我们认为未来的区块链生态就是需要 认真并专业的成熟投资人 去构建。他们一步步行至今天，不声不响，却为加密领域孜孜不倦的布道，让更多用户和资金进入这个领域，为每一个参与其中的人，也是为了这个时代。

区块链的开源创新开启了一个新的时代，让所有人无差别的可以使用最前沿的协议和产品应用体验，但是发现创新的视角不应该只停留在西方，我们相信东方是非常广阔的应用创新市场，我们相信在加密投资行业东方基金仍然会涌现一批优秀的领袖，IOSG 也愿意肩负使命作为东方背景的基金去探索并与西方基金同台竞争，输出 更卓越的东方文化 到达西方。

三年砥砺前行，得到业界越来越多的认可，也将鼓励和鞭策我们倍加努力地去发现和服务更多优秀的创业者们，拓展更多的海内外合作伙伴并谋求更大的发展。未来除了投资布局，我们将继续完善 投后服务 体系，我们认为投后服务不是从运营细节上去帮助项目，而是需要为其提供更多资源、战略上的帮助。我们会将更多精力放在被投企业的对接资源和产品打磨上，我们将同创业者一起打造出真正匹配市场需求的卓越品牌。