A股看价值，结构性与小幅上涨，美股看货币，继续大涨

文\丁彦皓-可信财商、珂芯资产

一、股价的本质与演变

理论来讲，股价很大一部分是代表企业未来的盈利能力，但是盈利能力只是诱导货币共识性流向的标准，其实股价就是个货币现象。预估一个区域股票市场短期内有没有大行情的唯一标准是政府会不会向市场注入大量的新增货币。在庄股横行的市场，股市的公允出清机制会被扭曲，大量的资金会涌入庄股寻求立即变现的暴利，自然无意中会忽视了真正具有盈利能力的优质标的。但是，随着市场监管的日益完善，对扰乱市场不法行为的打击力度日益严厉时，坐庄的不轨行为会被市场抛弃，企业的可持续盈利能力成为资金共识性流向的主要标准，价值投资成为市场的主流。

价值投资大背景下真正决定股价走势的无非两点，即

1、基本面日益改观的现实吸引各路资金共识性密集涌入，即货币共识性涌入与企业的可持续盈利能力正相关，股价自然水涨船高的价值投资。这是一个市场公允与健全的标志，也是未来投资的主要方向，投资时只需判断当前的股价相对其内在价值较低，且该企业未来的盈利能力逐步上涨即可。

2、不同资金共识型涌入，“无意”推高股价的行为，坐庄与资金共识性涌入最大的不同是不受同一主体控制的参与主体的数量不同，坐庄是主要拉动股价上涨的资金受一方或几方有预谋的集体行动，而资金共识性涌入推动股价更多是众多资金不受任何一方的集中支配，而是追随某一个概念与优质标的行为一致后“无意”推动的股价上涨。

其实，上述两种推动股价上涨的潜在相似点则为所选择标的的盈利能力总体较强，且具有可持续性，唯独不同的是基本面日益改善的投资对股价的涨幅有所限制，而资金共识性涌入性的投资有时候股价的涨幅会远离其内在价值，出现股价虚高。决定一国股价在一段时间内走势的因素很多，诸如经济发展的前景、货币政策取向、国际资本自由流动、政府对资本市场的态度以及该国资本市场的法治体系等，但是，最终股价的走势要体现经济的发展结果，成为经济增长的晴雨表。所以，在不同的经济体股价有不同的走势。

二、价值体现与推动实体经济增长是决定A股走势的关键

2016年9月30日中央政治局会议决定，抑制资产价格非理性繁荣与大力发展实体经济是中国经济未来发展的主旨，必须放弃短期内房地产非理性发展对实体经济的推动作用。尤其2018年3月爆发中美贸易纠纷后，中国更坚定了实体经济发展的重要性，中央多次明确表示，资本市场的定位是辅助实体经济的健康理性发展，抑制资产泡沫与虚拟经济对实体经济的挤压。确保产业升级转型是未来很长一段时间内中国经济发展的主导因素，所以，即使在承受新冠疫情肆虐之际，中国也在极其克制宽松货币政策的实施，确保已投放的有限货币流入实体企业，而严厉打压在虚拟经济领域“投机套利”。

就是在这一指导因素之下，2月3日节后开盘，受监管机构窗口指导，险资、公私募等机构资金集体涌入，以稳定市场对疫情蔓延的恐慌，人为推动股指的持续上涨。上证指数由2月4日的最低点2685上涨至3月5日的最高点3074，上涨幅度约为14.5%。但是，之后逆转了前期上涨的态势，开始对疫情对经济的冲击实施出清，上证指数由3月5日的最高点3074下跌至3月19日的最低点2646，下跌幅度为14%，完美的演绎了倒“V”型回归。

从表面看，节后监管机构这一轮窗口指导对股指的影响回归了原点，对推动指数增长没有直接的效果。但是，节后开盘机构资金密集进入与媒体持续唱多有效的缓解了市场对疫情的恐慌，抑制住了恐慌导致的盲目砸盘。事实美股就是没有窗口指导，才出现了多次熔断与下跌了三分之一，不得已为了防范金融风险，美联储通过持续向资本市场直接大量注资，才得以逆转下跌的势头，但是相对A股成本更高。

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图1 春节后上证指数走势图

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图2 疫情爆发以后的纳斯达克指数走势图

从目前的态势来看，中国对资本市场未来发展方向的取舍是持续制度改革，鼓励社会资金通过IPO、定增等途径流入实体经济，但又人为抑制新增资金流入股市，以防范已有股票的大起大落，造成资产泡沫与对实体经经济形成挤压。抑制资产价格非理性繁荣，平衡虚拟经济与实体经济的协同发展已成为中国经济可持续发展的主导方向。

另外，货币政策宽松有度，而非为了经济增长而实施无序宽松的货币政策。在这次新冠疫情危机中，中国非但没有大量放水，反而借着这次机会进行了小幅度的缩表，去掉了一些“泡沫”。?李克强总理在“两会”记者会上提及特殊时期要有特殊政策，要实施“放水养鱼”，而非“大水漫灌”的货币政策。当前中国政府已开始强势严控货币涌入虚拟经济，诱导所投放的货币流向实体经济领域。所投放的货币本已有限，又被政府严控，且疏导至实体经济领域，致使股市新增资金不多，自然也就无法持续大面积大幅的上涨了。

最后，在政治国别化与美元国际化的大背景下，各大国都在持续防范一国的优质资产被美国人“随意印刷一张绿纸”就掌控了。所以，在各大国都在大规模实施量化宽松时，中国必须通过抑制股价的非理性繁荣来防范自身的优质资产被国际资本收购。另外，杜绝国际资本大通过资产价格的大起大落来收割本国财富，也是中国政府必须打压股价出发点之一。中国应对国际游资的经验尚浅与市场深度不足，唯有人为逆转全球资本对A股走势的预期，以提前将危机隐患扼杀在萌芽状态才是最佳选择。

从目前的态势来看，A股没有大跌的基础，但是不可否认在一段时间内的持续小幅下跌，虽不至于引发金融危机，但对收益会形成一定的回撤，所以，必须慎防。在可预期的时间内，市场没有新增资金时，理性的投资选择是紧盯上市公司的可持续盈利能力与价格的高低，在政府的监管理念着重强调资本市场当前的主要任务是辅助实体经济发展的大环境下，媒体鼓吹与分析师诱导会在潜移默化中让有限资金的流向盈利能力更持续与更强的标的，使股价成为价值公允的体现，而非通过炒新、炒小与炒概念等方式来零和分配已有的货币。

三、美股已成为天量新增货币的分配机制

相对中国而言，美国当前最大的困境就是既得利益团已经强大到能够彻底的阻碍改革的推进，整个机体已经逐步失去自我修复功能。决定任何一个社会游戏规则的都属于精英群体，中国最成功的就是将权力与资本进行了彻底的切割，即当官不能想发财，发财不能想当官。这让权力与资本之间形成了一种动态平衡的掣肘，在相互之间顾及对方利益的前提下，权力相对资本较为强势，权力能够通过对游戏规则的重置来调整各种利益分配机制，使资本无法通过绑架权力牟利，从而改革还有腾挪的空间。所以，当前中国政府依然有能力暂时抑制虚拟资产的非理性繁荣，来平衡实体经济的发展。

而美国的政治与资本已经彻底的融为一体，政治更多是资本的代言人。当前美国最富有10%的人群拥有全国财富总额的70%，其中有一半为最富有的1%人群所拥有，即1%的人占有35%的社会财富。根据美联储的消费者金融调查（survey of consumer finance SCF），2018年，只有不到14%的美国家庭直接持有股票，位于收入顶端1%的家庭持有50.9%的美国股票。即便算上养老金账户、其他债券资产，处于顶层10%的家庭也掌握了超过70%的金融资产，而剩下90%的美国家庭仅共计持有不到30%，特别是底层50%的家庭占比从98年的3.6%下滑到如今的2.1%。所以，美国在制定经济政策时必须首先要顾及精英群体的利益，其次才是整个国家的战略需求，这是决定当前美国股市走势的关键。

受疫情冲击美股下跌三分之一与多次熔断后短期内实现“V”型反弹，尤其纳斯达克指数创历史新高，S&P500也重夺了今年3月股灾以来的大部分失地。美国社会骚乱与疫情失控最终会影响经济增长，但是，股市却更多是个货币现象，短期内更多受美联储决定，而与经济发展相背离。美股在经济深陷疫情失控、社会大规模骚乱与失业高企的困境下，依然屡创新高的唯一原因就是美联储的天量印钞。2008年次贷危机后，美联储不断放水，美国股市从危机时候的7000点左右，涨到29000点左右，涨了4倍多。2020年，美联储印的钱比前面三次加起来的都多，所以股价理应上涨更多。

之所以美股出现逆经济规律而持续大涨的主要原因就是，政客与精英群体的利益共同体促使美联储大量向股市注入资本，人为推高股价，形成赚钱效应，让更多的资本涌入，使其成为政客与精英群体共同分配美联储超额投放货币的机制，即美联储多投放的货币通过股市在政客与精英群体之间实施分配。美国执政当局与精英群体自身的利益已通过美股高度绑定，所以，执政当局凭借自身所掌控的权力迫使美联储过量投放的货币持续流入股市，形成赚钱效应，吸引更多的资金涌入，再次推动美股持续上涨，在精英群体之间形成一轮财富再分配，而精英群体也因此支持政客继续执政，为其未来更多的利益获得做好铺垫。由此得知，美股还将继续大涨，至于资产泡沫与对实体经济的挤压根本不予考虑。

四、结论

由上文分析可知，A股目前的功能定位更多是辅助实体经济发展，坚决杜绝虚拟经济对实体经济形成挤出效应与抑制资产价格的非理性繁荣。所以，A股大涨的基础不存在，但是，为了通过IPO、定增等向实体经济注入资金的预期得以实现。A股大跌的基础也不存在，更多是盈利能力强，且可持续优质股的结构性行情，股指呈小幅震荡上行。所以，A股投资主要选择能够可持续创造价值的低价优质蓝筹、白马股以及未来有极大发展空间的高科技企业。

而美股更多是既得利益集团分配美联储超额投放货币的机制，美国执政当局与精英群体已形成利益同盟的现实决定，双方都无法包容美股的下跌。美股更多是个货币现象，短期内更多受美联储决定，而与经济发展相背离。另外，美股持续创新高与与新兴行业受疫情冲击较小有关，当前美股中涨幅大的，主要集中在信息技术、科技和医疗健康等领域。另外，美股中个股分化非常严重，牛市主要靠大市值股票的上涨。所以，美股还将继续大涨，大幅回调的概率极低。

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作者简介：

丁彦皓?博士、博士后，专注资本市场，聚焦权益投资、资本运作、大宗期货、期权以及宏观经济等领域的研究与投资，关注国际关系、历史、哲学与宗教。